日本加快金融市场建设应对金融危机

2008年由于美国几大投行纷纷出现危机而掀起的一波金融海啸直卷全球主要金融市场,其中重灾区是欧洲和美国,导致这些国家和地区的整个银行系统进入崩溃边缘。但是对于日本市场来说,似乎影响有限,由于从前一次经济衰退中吸取了教训,日本银行的资本金充裕,加上其资产负债表中没有“有毒”资产的担保证券,对其金融市场并未形成实质性损害。日本金融市场没有出现重大风险,整个市场依然保持正常运作,其衍生品市场更是以高效有序的监管和完善的建设,在危机中起到了重要的保护作用。

两大金融期货交易所、七大商品期货交易所构建日本期货市场

日本目前有两大金融期货交易所:大阪证券交易所(OSE)与东京证券交易所(TSE),主力品种正是我们所熟知的日经指数期货(NIKKEI225)与东证指数期货(TOPIX)。日本还设立有7家商品期货交易所,分别是:东京工业品交易所(TOCOM)、东京谷物商品交易所(TGE)、大阪商品交易所(OTE)、中部商品交易所(C-COM)、横滨商品交易所(Y-COM)、关西商品交易所(KANEX)以及福冈商品交易所(KCE),其中,东京工业品交易所已成为世界上第二大商品交易所。日本商品交易所提供的商品分为三类:农产品包括美国大豆、玉米、粗糖、红小豆;金属包括黄金、钯金;能源包括汽油、燃油。具体分类如下:东京工业品交易所上市的是贵金属(黄金、银、白金、钯)、铝、天然橡胶RSS3号、石油制品(原油、汽油、煤油、柴油);东京谷物商品交易所上市的是农产品(一般大豆、非转基因大豆、豆粕、红小豆、玉米、阿拉比卡咖啡豆、罗巴斯达咖啡豆)、砂糖(精糖、粗糖);横滨商品交易所上市品种包括棉纱类(日本生丝、国际生丝)、马铃薯、各种蔬菜的混合价格;中部商品交易所上市品种包括农产品(非转基因大豆、红小豆)、畜业产品(鸡蛋)、石油制品(汽油、煤油、柴油);大阪商品交易所的上市品种包括天然橡胶RSS3号、天然橡胶TSR20号、天然橡胶指数、铝、镍;关西商品交易所的上市品种包括农产品(非转基因大豆、红小豆)、农业、饲料指数(国际玉米指数、咖啡指数)、砂糖(精糖、粗糖)、日本生丝、水产品(冷冻虾);福冈商品交易所的上市品种包括农产品(一般IOM大豆、非转基因大豆、豆粕,红小豆、玉米、冷冻鸡块)、砂糖(精糖)。

交易主要集中于商品期货,股指期货成交量逐年增长

与欧美的期货市场不同,日本期货市场成交量的主要份额集中在商品期货领域,股票指数期货和政府债券期货占总成交量的不足30%,而且金融期货的成交量集中在少数几个合约当中,如日经225合约、日本10年期政府债券等品种。不过,外国期货经纪商在日本的业务则主要集中在金融品种上。从2003年开始,欧美机构投资者对日本市场采取了更为积极的态度,促使日本金融期货交易量稳步增长,特别是股票指数期货成交不断活跃。2008年,大阪证券交易所的总交易量达到1.6369亿张合约,比2007年增长了50%。推动交易量增长的主要合约是迷你日经指数225期货合约,其交易量比2007年几乎翻番,成为2008年业绩最好的日本交易所。OSE业务发展顾问道明蓧原指出:“经济危机的爆发,促进了交易所的发展。危机刚刚爆发的时候,由于市场波动率很高,套利规避风险等交易大增,使得期货和期权交易量快速上升。”

而另外一家金融交易所——东京证券交易所(TSE),情况就大大不如OSE,统计数据显示,其2008年的交易量同比下降85%,从2007年的3250万张下降到了615万张。

商品市场更是受阻于日本实体经济的低迷不振,成交下降。东京商品交易所曾经是日本第一、世界第二的期货交易所,一直致力于提高交易量。根据交易所的2008/2009财政年度报告显示,TOCOM的交易量仅为3720万张,降至15年来的最低点,同比下降21%。此外,东京谷物交易所和中部商品交易所的交易量也分别下降了80%和88%。

具有日本特色的定盘与动盘传统交易方式

日本期货市场最为人熟知的特色,就是定盘与动盘这两种交易方法。定盘交易(ItayoseTrading)是日本传统的交易手法,在每个交易所都被广泛采用。定盘交易中的每个商品,每天仅有4—6节,每节开盘时间为5—15分钟,每节(每个合约)只有一个成交价格。定盘交易的交易时间短,所有合约的执行价格都是一致的,交易人不需随时盯盘,对于上班族或家庭主妇来说非常方便。动盘交易(ZarabaTrading,又称为ContinuousSession),则是采用连续性报价,不论买卖双方委托的数量是否相同,只要买卖报价一致即可成交。除了在开盘和收盘时采用集合竞价之外,在其余的交易时间里,则会出现许多成交价格,不过,动盘交易目前只有东京工业品交易所采用。在日本的交易中以法人盘为主,法人与散户比例约为8:2。近年来受惠于网路电子下单的发展,TOCOM的商品交易量增长较快。由于TOCOM的成功经验在先,TGE也将在今年10月开放电子盘,先将白米商品采用动盘交易,然后在一两年之内完全实现电子盘交易。预计在采取电子盘下单的交易趋势下,日本交易所的交易量将进一步提升。

日本商品期货以远期月份合约为主要交易合约,且交易量最大,不同于世界其他期货市场以近期月份合约为主的情况。从远期月份合约变成近期月份合约有半年之久,无需频频换约,这样做可以有效降低交易成本。

由于日本期货市场上的商品除红小豆之外其他商品均需由国外进口,所以日元汇率的变动对日本期货市场的影响就显得尤为显着,其所引起的波动较之别国也更为突出,一般而言期货价格与汇率的关系是呈反向相关的。由于与国际其他市场关系密切,交割日本期货品种时就不得不关心当天凌晨美国各交易所商品的行情走势,通常美国相关商品价格上升,日本商品的价格也会上扬;美国相关商品价格下跌,日本商品的价格就会走低。

东京金融交易所建立远程会员计划吸引国外投资者

1990年时,日本交易所曾占据着全球12%的交易量,随后连续5年一直保持平稳增长态势。到了2003年,日本金融市场占有率开始萎缩,下降到了3.6%,直到去年,日本7大衍生品交易所的成交量仅占全球1.6%的市场份额。笔者认为,很多原因导致了日本市场交易量大幅下降,例如较高的保证金水平、利率下降等等,其中最直接的因素是阻碍海外机构投资者参与本国衍生品市场交易导致资金流入速度很慢。今年年初,日本各大交易所已经意识到了这一问题,并迫切要求采取积极措施来吸引更多境外资金参与日本市场。日本同时也正在推出新产品、做市商制度和相关激励政策,目的就是推进市场的国际化进程。

为了吸引大量的海外资金进入日本市场,OSE和TSE在2009年1月就已经建立了远程会员计划,允许投资者在海外就可以成为交易所的会员,直接参与日本交易所的所有品种交易。东京金融交易所(TFE)第一批申请成为远程会员的包括伦敦的一家私人结算公司GHFinancials和来自芝加哥的一家衍生品经纪公司AdvantageFutures。GH运营总监PeterLovell表示,此会员制度非常有效地活跃了日本本土的衍生品市场,日本已经开始大量吸收国外参与者。

另外,东京金融交易所在2009年2月推出了3月期欧元兑日元期货合约,以其活跃的成交量和流动性成为该交易所的标志性合约,成为交易所的旗舰产品。同时TFE也希望增加亚洲的交易量,交易所通过与新加坡金融管理局的沟通,已经提出了在新加坡开发远程会员的申请。东京金融交易所还计划在2010年3月推出新的股票指数衍生品,例如推出基于日经指数的期货合约,该产品没有最后交易日,也没有合约月份,产品的市场定位是面向散户投资者,在未来适当的时候,交易所还将推出一些亚洲股票指数的期货合约。

OSE在2009年7月22日开设了日本第二个外汇保证金交易市场——大证FX,交易时间为上午8点开始次日凌晨7点结束,大证FX目前已推出多种金融衍生品,正试图通过丰富股票以外的交易品种以增强其国际竞争力。

笔者认为,日本期货市场的国际化表现在以下几个方面:市场参与主体的全球化,法律等相关制度的改革使欧美等国外交易者参与日本期货市场变得更容易;期货品种国际化;交易系统国际化,日本拥有先进的ISV全球化期货交易系统。

以自律监管为核心的内部监管高效有序

日本的交易所市场监管是以自律监管为核心的。以大阪证券交易所为例,其主要监管职能由考察部、交易审查部、股票部及上市部等部门来承担,监管业务包括市场监视、交易审查、交易参与者考察和上市公司监管等。其中,市场监视由交易所的股票部和衍生商品部承担,主要对市场风险实时监控、进行异常交易筛选等。交易审查由交易审查部负责,主要调查市场操纵交易和内幕交易两种行为。交易参与者考察这些职责是由考察部承担,对市场参与者的资格、财务管理、业务规则执行等一系列情况进行现场检查,对违规者提出处罚建议,同时还要对参与者进行风险管理培训等。上市公司监管就是上市监管部对上市公司的信息披露情况进行检查。综上所述,监管业务涉及股票部(衍生商品部)、交易审查部、上市监管部等多个部门,这些业务部门因各自职责明确、分工精细,同时又注重加强彼此间的配合与合作,令交易所的各项市场监管工作得以有序展开。

中国金融市场应充分借鉴日本经验加快发展

日本是亚洲最发达的经济体,金融市场发展良好。中国是亚洲最大的国家,但金融市场的对外开放程度、投资者的结构、产品的多样化、监管制度改革等方面都远远落后于发达国家。笔者认为,吸取日本市场阻碍境外投资者参与,最终使各大交易所交易量萎缩、流动性降低的教训,丰富交易品种、开放金融市场、扩大市场规模应成为中国期货市场建设的首要任务,进一步推动市场国际化进程是完善中国期货市场的现实目标。

我国期货市场的监管制度与日本相比存在较多的相似之处,但也有一些区别。风险控制是期货市场发展永恒的主题,交易所始终处于一线监管位置,所以充分发挥交易所的一线管理职能对整个市场的风险防范及化解起到了重要的作用。同时,加强监管监察系统建设力度也可以为市场监管工作的高效运行奠定坚实基础。我国期货交易所的监察系统已经过了十几年的发展建设,取得了很大进步,但与国际先进交易所相比仍存在一定差距。由于监察业务本身特有的实时更新特点,就要求我们将监察系统的建设工作当成重点来做,继续加大对风险指标的归纳提炼,加强监察系统的建设及提升,从而为监管效率的提高奠定坚实的系统保证。