11月CPI预期滑至4.4% 政策将更关注增长

2011年11月“第一财经首席经济学家调研”显示，来自国内外24家金融机构的首席经济学家预测，11月CPI有望继续下行，预测均值为4.4%，较10月统计局公布的5.5%下降1.1个百分点。与此同时，三驾马车继续疲软，进出口增速更是全线回调。

2011年12月“第一财经首席经济学家信心指数”预测均值为49.9，首度跌落50荣枯分水岭，低于11月信心指数50.4的均值水平。

1信心指数：

预测均值49.9

调研结果显示，12月“第一财经首席经济学家信心指数”预测均值为49.9，中位数为50.0，均低于11月50.4的均值水平。其中，中信建投给出了最大值51.2，工银瑞信给出了最小值48.5。

12月1日，中国物流与采购联合会公布了11月中国制造业采购经理人指数(PMI)，49.0%的数值跌破了经济收缩和扩张的分水岭，创下32个月以来的新低。

民生证券首席经济学家滕泰（微博）认为，11月PMI为49.0%，表明经济下滑到了衰退边缘。瑞穗证券亚洲首席经济学家沈建光也指出，PMI数据再创新低，显示经济下滑幅度或已超出决策层调控预期，硬着陆风险正在加大。

至于未来我国经济图景，招商证券首席经济学家丁安华认为，受国内外需求放缓影响，经济增速将会进一步下降，预计四季度经济同比增长8.8%左右，部分行业库存出现阶段性回升后再次进入去库存阶段。

中国银行首席经济学家曹远征(博客)也预计，未来几个季度我国经济增长将继续有所放缓，今年四季度我国GDP增长8.7%左右，2012年全年GDP增长8.8%左右。

不过，也有机构看到了宏观形势积极向好的一面。兴业银行首席经济学家鲁政委(博客)（微博）表示，目前新增信贷余额已开始反弹，而预计M2同比增速也将在2012年第一季度出现反弹，这意味着，当前的经济状况是调控周期中的谷底，随着政策的向松微调，未来经济即将趋稳回升。

沈建光也认为，随着货币政策由过紧转向中性，再加上更积极的财政政策，可以避免明年经济硬着陆，预计2012年中国GDP增速或为8.7%。

汇丰银行大中华区首席经济学家屈宏斌也预计，随着试点的市政债发行有望全国推广，加上中央财政加大转移支付的力度，将有助于明年以及之后几年GDP增速保持在8%以上，足以对冲欧债危机可能给我国出口带来的负面影响。

2CPI：

预测均值跌至4.4%

11月CPI将继续下行。

调研结果显示，11月CPI同比增幅预测均值和中位数均为4.4%，均低于10月统计局公布的5.5%水平，开始接近年初确定的4%的物价调控目标。其中，法国巴黎银行给出了最大值4.6%，招商证券给出了最小值4.1%。

丁安华认为，未来三个月，CPI继续下降，通胀压力将大为缓解，“对于未来6个月，在需求进一步收缩的背景下，CPI将进一步呈现震荡向下的走势，明年一季度通胀水平将明显低于今年四季度，可能在3%左右”。

沈建光也判断通胀已经进入下行通道。他给出了以下几个依据：一是紧缩政策效果不断显现，二是国际大宗商品价格回落，三是国内小麦、大豆及煤价走势远远强于国际市场，国内商品价格存在下降空间，四是从生产领域向消费领域传导的通胀压力将会逐步减轻。

交通银行首席经济学家连平（微博）预计12月CPI同比可能回落到4%以下，全年CPI同比的平均涨幅在5.4%左右，2012年物价涨幅将呈现进一步下降的趋势，初步判断全年CPI同比涨幅将在3%~3.5%的区间。

虽然目前通胀压力已经开始缓解，但是沈建光认为明年通胀总体回落幅度可能有限，预计明年通胀平均水平或为4.5%。他认为，明年全球流动性较为宽松，中国货币政策环境则更为宽松，再加上刘易斯拐点出现以后，劳动力成本上涨已具有趋势性特征。中国明年通胀形势并不乐观。

随着CPI跌破5%，11月PPI也将大幅回落。调研结果显示，11月PPI同比增幅预测均值为3.4%，中位数为3.3%，均低于10月统计局公布的5.0%的水平。其中，银河证券给出了最大值5.3%，中金公司给出了最小值2.7%。

连平预计未来PPI将持续回落至低位。他指出，年末PPI翘尾因素将归零，明年年初也较低，而且近期新涨价因素也较低，因为国际大宗商品延续震荡下行态势，国内需求持续小幅放缓。

3社会消费品零售总额：

预测均值16.7%

调研结果显示，11月社会消费品零售总额同比增幅预测均值为16.7%，中位数为16.8%，均低于10月统计局公布的17.2%的增幅水平。其中，交通银行给出了最大值17.1%，瑞银证券给出了最小值16.0%。

中信证券首席经济学家诸建芳认为，消费增速将回落，“由于11月整体价格水平快速下滑，加之去年年底汽车零售基数较高，社会零售总额可能会出现一定下滑，预期全社会零售总额同比回落至16.6%”。

连平则指出，从数据上看，社会消费品零售总额延续了2月以来的小幅回升态势，虽然之前3个月停留在17%，但近两月每月新增额同比仍处于17%以上，预计11月仍将维持小幅上升的态势。他认为，未来政府将把促进消费作为经济增长的重要任务，居民收入水平逐步提高，物价压力趋于缓解，也有利于消费信心增强，预计未来社会消费品零售总额将逐步小幅提升。

4工业增加值：

预测均值12.6%

调研结果显示，11月工业增加值同比增幅预测均值和中位数均为12.6%，均较10月统计局公布的13.2%的增幅水平有所回落。其中，银河证券给出了最大值14.1%，摩根大通给出了最小值11.8%。

诸建芳指出，11月PMI的新订单指数与产成品指数缺口由正转负，约为-5.3个百分点，反映未来需求将进一步萎缩，严重制约企业生产活动，预计11月份工业增速将显著回落，同比增速约12.2%。

连平认为，从数据上看，10月工业增加值延续了6月以来小幅下降的趋势，11月再度小幅下行的可能性较大，而近期外部出口需求疲弱，进出口增速趋于下调，国内经济增速持续小幅放缓，同时发电量、货运量等经济数据也表明工业增加值很可能继续下调态势。

5固定资产投资：

预测均值24.6%

调研结果显示，1~11月份固定资产投资同比增幅预测均值为24.6%，中位数为24.7%，均低于统计局公布的前十月24.9%的增幅水平。其中，银河证券给出了最大值25.0%，中国银行给出了最小值24.0%。

诸建芳预计投资增速继续回落，不仅因为房地产销售情况继续低迷，房地产新开工和投资增速继续回落，而且也因受内外需放缓影响，制造业投资增速也有所下降。

连平表示，从历史规律来看，临近年末固定资产投资累计同比往往会有所回落，今年5月以来也一直延续了小幅下滑的态势，而近期保障房开工情况已基本达标，年末大幅新开工建设的可能性较小，预计年末固定资产投资可能延续小幅下滑的态势。

明年的固定资产投资增速也不乐观。工银瑞信基金首席经济学家陈超认为，2012年房地产投资则可能加速下滑，如果没有基建投资的缓冲，投资加速下滑亦成定数。

6外贸：

进出口增速双降

调研结果显示，11月贸易顺差预测均值为147.4亿美元，中位数为152.0亿美元，均低于10月统计局公布的170.3亿美元的规模水平。其中，摩根大通给出了最大值211亿美元，交银国际给出了最小值70亿美元。

沈建光预计全年贸易顺差将低于1500亿美元。根据商务部11月11日发布的《中国对外贸易形势报告（2011年秋季）》，今年我国贸易顺差规模在1500亿美元左右，低于2010年1831亿美元的规模水平。

在出口方面，调研结果显示，11月出口同比增速预测均值为11.3%，中位数为12.0%，均低于海关总署公布的10月水平（15.9%）。其中，中国银行给出了最大值15.5%，交银国际给出了最小值6.0%。

沈建光认为，外部需求明显放缓，11月PMI新出口订单指数继续下降，位于50%以下，显示外部需求出现疲软，而早前广交会上，来自美国和欧洲的订单分别减少24%和19%，作为中国最大的两个贸易伙伴，欧美经济放缓对中国出口的影响正在逐步加大。

连平也预计，未来出口环境将逐渐趋于恶化，欧美发达国家经济状况堪忧，消费者信心不足，再加上新兴市场国家经济增长可能减速，对中国商品需求很可能逐渐下降，预计11月出口同比增速将比10月有所下滑，未来出口同比增速将处于低位运行。

在进口方面，调研结果显示，11月进口同比增速预测均值为19.2%，中位数为19.0%，均大幅低于海关总署公布的10月水平（28.7%）。其中，中国银行给出了最大值26.0%，摩根大通给出了最小值13.9%。

连平认为虽然政府力推扩大进口的政策，但因为未来国内经济增速继续小幅放缓，国际大宗商品很可能继续震荡下行，所以进口仍将处于一个较为平稳的增长状态。

7新增贷款：

预测均值5645亿元

调研结果显示，11月新增贷款预测均值为5645亿元，中位数为5650亿元，均低于央行公布的10月水平（5868亿元）。其中，中信建投给出了最大值6300亿元，中金公司给出了最小值4500亿元。

中金公司首席经济学家彭文生指出，考虑到贸易顺差下降和资本流出的态势短期内不会扭转，明年外汇占款将较今年显著下降，这意味着，要实现我们预估的14%的M2增速目标，明年新增贷款需要有比较大的上升。

连平认为，政策微调、定向放松有助于信贷增长，但考虑到10月贷款多增有短期因素，加之银行面临存款增长乏力和贷存比考核的约束，预计12月新增贷款继续呈平稳运行、合理适度增长的态势，全年新增贷款在7.5万亿左右的可能性较大。

8M2：

预测均值12.9%

调研结果显示，11月M2同比增速预测均值和中位数均为12.9%，与央行公布的10月水平持平。其中，银河证券给出了最大值13.8%，交通银行给出了最小值12.3%。

结合通胀下行和增长放缓的趋势，彭文生预计随着通胀率下降，M2实际增长将比今年显著上升，明年M2增长目标在14%左右。

屈宏斌说，明年的货币供应量政策目标也可能为16%，显著高于目前13%左右的实际增速。

连平指出，季初因素消失、新增贷款维持一定规模、财政存款下放等因素有利于货币供应增长，但外汇占款增长放缓、资本现流出迹象则限制货币供应扩张，加之去年11月基数较大（当月新增M2绝对额10000亿元），预计M2同比增速继续放缓，而随着明年政策适度放松、信贷增长有所加快，M2增速有望逐步回升。

9利率：

预测继续保持稳定

调研结果显示，本次参与调研的24家机构中，给出12月利率预测的机构共有17家，无一预测12月存在加息可能。

彭文生认为，未来几个月降低存款基准利率的可能性较小，但不排除央行下调贷款基准利率的可能。

屈宏斌表示，利率水平则可能到明年下半年消费物价指数下降到3%以下才会下调，预计为1次25个基点。

连平表示，目前加息会进一步抬高中小企业融资成本，进一步加息的可能性不大，但也尚未到用降息来促进经济增长的时机，因此明年基准利率保持稳定的可能性较大，但若明年国际形势急剧恶化、我国遭受严重的外部冲击，不排除小幅降息的可能，但并不意味着降息周期的到来。

10汇率：

年底预测均值6.31

调研结果显示，2011年底人民币对美元汇率预测均值为6.31，较11月预测均值（6.28）略有贬值。其中，澳新银行预计人民币升值幅度最小，年底汇率为6.36；银河证券预计升幅最大，年底汇率为6.22。

沈建光认为，人民币升值趋势将趋缓，预计今年年末人民币对美元汇率将只升值至6.3。

对于明年人民币汇率形势，连平认为在中国经济相对较快增长、劳动生产率持续提高的情况下，人民币升值趋势难以根本改变，但贸易顺差收窄、资本流入减缓升值流出和鼓励国内企业对外投资等因素会减轻人民币的升值压力，加之物价涨幅逐步回落使升值作为抑制通胀工具的必要性降低，明年升值速度有所放缓，全年人民币对美元升幅在3%~4％左右。

11政策：

更加关注增长

随着通胀逐步回落和经济增速放缓，机构首席经济学家们认为，未来宏观政策目标可能从此前的防通胀转为保增长，而货币政策将在“稳健”的大框架内向宽松微调。央行11月30日宣布的下调存款准备金率就是上述观点的有力注脚。

丁安华指出，在通胀进一步回落的情况下，政策重心进一步关注增长，宏观政策进入实质性放松阶段，短期流动性环境将较前期有所改善，但是需要关注欧债等超预期事件的影响。

陈超也认为，政府调控的目标仍应把稳增长放在第一位，而调结构的迫切性在2012年将显得更为突出。沈建光则直言，“可以看到，决策层已经在多种场合明确表示，保增长是当前压倒一切的任务”。

屈宏斌也表示，现在是时候全面宽松以保增长，摆在中国面前的主要风险已经迅速从通胀压力转为价格下行压力，需要加大政策宽松的力度以支持增长。

由于未来政策重心可能更为关注增长，货币政策微调的空间有多大，备受关注。摩根大通中国首席经济学家朱海斌预计，在接下来的几个季度中，政策制定者会继续有选择性地放宽，中央会继续有选择地支持某些重点行业的发展，并且支持国内的需求。

而沈建光认为，央行11月30日宣布下调存款准备金率，说明货币放松正式拉开大幕，尤其时点选在中央经济工作会议之前，也许暗示明年的货币政策基调或将由过紧回归中性，表述依然为“稳健”。其预计未来几月下调准备金率仍将继续，明年上半年，下调频率可能会一月一次。

至于下一个存款准备金率下调时点，彭文生预计是明年1月份。他指出，由于明年春节在1月份，届时对流动性需求较大，同时，央票和回购的到期量小，可能面临流动性再次偏紧的局面，因此央行再次下调存款准备金率的可能性较大。

至于是否需要比较激进的货币政策，彭文生认为目前尚有较大不确定性，需要密切关注宏观经济发展，尤其是欧洲情况的演变。

除了货币政策之外，财政政策也将发挥作用。屈宏斌认为，财政政策应当在此轮政策宽松中发挥更重要的作用，预计未来会有更多针对中小企业的减税政策出台，总量可能达到GDP的1%，而保障性住房、在建基建项目，以及对低收入农户的补贴力度等都将有所加大。

投资者最关心的宏观经济术语

1.新增贷款

贷款指银行或其他信用机构根据资金必须归还的原则，按一定利率，为企业、个人等提供资金的一种信用活动形式。我国银行贷款分为流动资金贷款、固定资产贷款、城乡个体工商户贷款以及农业贷款等科目。

新增贷款是用来反映我国金融机构向企业和居民发放的人民币贷款的增加额的一个统计数据，由中国人民银行定期向社会公布。

新增贷款的计算方式为：新增贷款=本期末贷款余额-上期末贷款余额。

2.M2同比增速

M2由货币和准货币组成，其中货币包括流通中现金和活期存款，准货币包括定期存款、储蓄存款以及其他存款。同期比增长率按可比口径计算。

M0、M1、M2、M3都是用来反映货币供应量的重要指标。

我国对货币层次的划分是：

M0=流通中的现金；

狭义货币（M1）=M0+活期存款（企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人持有的信用卡类存款）；

广义货币（M2）=M1+城乡居民储蓄存款+企业存款中具有定期性质的存款+信托类存款+其他存款。

另外还有M3=M2+金融债券+商业票据+大额可转让定期存单等。

其中，M2减M1是准货币，M3是根据金融工具的不断创新而设置的。

M1反映着经济中的现实购买力，若M1增速较快，则消费和终端市场活跃。

M2不仅反映现实的购买力，还反映潜在的购买力，若M2增速较快，则投资和中间市场活跃。中央银行和各商业银行可以据此判定货币政策。M2过高而M1过低，表明投资过热、需求不旺，有危机风险；M1过高M2过低，表明需求强劲、投资不足，有涨价风险。

如何用这些指标分析流动性？

分析流动性，我们也从总量和结构两个角度入手。总量关注全社会的货币供给，结构是研究各个细分市场的流动性供给和方式。货币供应总量主要受政策影响，需要观察M1、M2、信贷等存量指标，以及用来描述资金周转速度的货币乘数和货币流通速度等乘数指标。M1、M2、贷款等指标，体现了整体货币投放的速度，结合利率的变化，我们就能观察社会的货币供给充足与否。但M1、M2、信贷只是全社会货币中的一部分，另一部分是表外融资、民间市场等。货币供给一般由国家货币政策决定，比如今年我国实施紧缩性的货币政策，截至三季度末，M1、M2增速分别回落到8.9%、13%，同时表外资产（例如信托、银行理财产品等）的增速也在今年一季度后，得到了有效的控制。乘数指标其实是用来描述经济活力的，相同的货币总量下，经济活力越强，乘数越高。

由于社会分成不同的市场，比如债券市场、股票市场、房地产市场等。所以我们除了分析货币总量外，还需要分析每个细分市场的流动性状况。细分市场的流动性受全社会流动性的影响，也受该类资产收益率预期的影响，还会受一些特定因素的影响。